2026年2月6日，中国资本市场迎来了一个看似矛盾却意味深长的夜晚。当晚，中国人民银行等八部委联合发布《关于进一步防范和处置虚拟货币等相关风险的通知》，明确禁止在境内开展虚拟货币和RWA(现实世界资产代币化)相关业务，态度坚决，措辞严厉。然而，不到一小时，中国证监会单独发布了2026年1号公告《关于境内资产境外发行资产支持证券代币的监管指引》，为特定条件下的RWA业务开辟了一条狭窄但清晰的合规通道。这一紧一松之间，监管层“开正门、堵偏门”的思路跃然纸上，标志着中国在金融科技创新与风险防控之间找到了一个审慎的平衡点。

　　01、一纸禁令，一纸放行：政策信号的精准解读

　　八部委的禁令并非突如其来。近年来，虚拟货币炒作和非法金融活动屡禁不止，监管层出于维护金融稳定和保护投资者利益的考虑，不得不采取强硬措施。通知要求全面清理整顿相关活动，严禁新增业务，并禁止为虚拟货币和RWA业务提供宣传、引流、技术支撑等服务。这意味着，国内大量知识付费社群、咨询顾问类业务基本失去生存空间，市场一度认为RWA在中国已彻底无望。

　　但证监会的同步指引扭转了这一悲观预期。指引明确，允许以境内资产或资产权益产生的现金流作为偿付支持，在境外发行代币化权益凭证。这实际上不是鼓励“万物Tokenize”，而是将代币化纳入现有资产证券化(ABS)监管框架。Token仅仅作为技术载体，资产仍按证券化逻辑监管，项目需要符合传统ABS的所有标准：基础资产可证券化、现金流可核验、权属清晰、不命中负面清单。

　　这一政策组合拳体现了监管的精准施策：一方面坚决遏制投机炒作，另一方面为实体经济的合规融资需求留出空间。其核心在于，将RWA从“Web3的狂热概念”拉回“资本市场的专业业务”，引导市场从技术炒作转向资产本质。

　　02、RWA监管框架首次明确：合法身份与分类监管

　　此次政策出台，首次赋予了RWA合法的身份，并厘清了业务定义。监管层明确将RWA定义为利用加密及分布式账本技术，将资产所有权或收益权转化为代币进行发行交易的活动。这消除了市场长期以来的疑虑，将RWA纳入正规金融监管视野。

　　更重要的是，监管框架确立了分类监管体系，遵循“相同业务、相同风险、相同规则”的原则。根据监管指引文件的总结，RWA业务被精准划分为四类：

　　●外债类RWA：对应传统企业外债，归口国家发改委监管。

　　●股权类RWA：对应股票发行，归口证监会监管。

　　●资产证券化类RWA：对应资产证券化，归口证监会监管。

　　●其他形式RWA：由证监会会同相关部门监管。

　　同时，涉及资金跨境汇回的，由外汇局监管。这一划分避免了监管套利和多头管理的混乱，企业开展业务时能够清晰找到责任部门。例如，资产证券化类RWA正是本次证监会指引的核心对象，其备案制管理为市场提供了可操作的路径。

　　03、监管本质：把RWA拉回ABS轨道

　　证监会的指引并非鼓励天马行空的代币化创新，而是将RWA严格限定在资产证券化的逻辑内。这意味着，代币只是技术载体，其价值根基必须锚定于境内实质性资产，如商业物业租金、基础设施收费权、贸易应收账款等。监管的锚点从“发行载体”转移至“资产控制权”，无论Token在哪条链上发行，只要底层资产在境内，境内控制主体就必须承担核心责任。

　　这种设计直接改变了以往通过离岸SPV(特殊目的载体)隔离责任的结构惯性。指引要求由实际控制基础资产的境内主体向证监会备案，备案完成后对外公示。这确保了监管能够穿透至资产源头，而非止步于境外法律实体。同时，备案只是起点，发行后还需持续报告重大事项与风险，设置了明确的信息披露责任，使项目被纳入存续期监管。

　　从本质上看，RWA在中国已不再是技术驱动的金融实验，而是标准化的资本市场业务。其成功与否，不取决于区块链技术的先进性，而在于基础资产的质量和现金流的稳定性。这引导市场回归金融本源，避免重蹈虚拟货币炒作的覆辙。

　　04、备案制背后的深意：借鉴红筹上市的监管智慧

　　证监会对RWA的备案制设计，并非凭空创造，而是借鉴了近年来境外上市监管的经验。2023年2月，证监会发布了境外上市备案新规，将红筹架构境外上市与H股上市纳入统一备案制度。本次RWA指引在许多细节上与这一框架高度相似，体现了监管的连续性和可预测性。

　　RWA备案与红筹上市备案在多个维度上如出一辙：

　　●备案主体：均为实际控制资产的境内主体，而非境外发行人。

　　●实质条件：均通过负面清单设置门槛，如前五项禁止情形几乎完全相同。

　　●合规要求：均强调跨境投资、网络与数据安全等复合型合规。

　　●事中事后监管：均要求备案后持续报告重大事项。

　　●跨境合作：均明确加强与境外监管机构的信息共享。

　　这种设计的好处在于，市场参与者能够参照熟悉的红筹上市流程来准备RWA项目，降低了学习成本。例如，备案材料需要包括备案报告、境外全套发行资料等，完整说明主体信息、资产信息和发行方案。中介机构的责任也被压实，律师、券商、审计师需对材料的真实性负责。

　　然而，RWA备案仍有一些独特挑战。例如，技术载体的新型性可能引发额外审查，且目前尚未出台备案报告的具体格式指引，备案时限也未明确。这要求项目方在早期就与监管保持沟通，避免盲目推进。

　　05、谁能参与?RWA业务进入“投行化”时代

　　在八部委禁令的背景下，RWA业务并非向所有人敞开大门。指引明确，项目需同步符合跨境投资、外汇管理、网络与数据安全等要求，并依法履行核准、备案或安全审查程序。这意味着证监会备案仅解决证券属性问题，其他监管门坎依然存在。

　　能够参与这类业务的，将是那些与监管部门沟通顺畅、具备跨境证券业务经验的机构。市场将告别“小微团队主导”的草莽时代，进入“投行化”的专业阶段：

　　●券商：主导整体发行节奏与结构设计，需熟悉ABS和跨境融资。

　　●律师：负责资产权属、结构合法性及备案文件，需兼具金融和科技法律知识。

　　●审计师：验证现金流模型和资产质量。

　　●技术方：退居基础设施角色，提供区块链底层支持，而非主导业务。

　　此外，中介机构需建立健全内控合规制度，并将业务开展情况向管理部门报备。这促使行业从“擦边球”服务转向持牌经营，提升整体专业度。对于境内金融机构的境外子公司，指引也要求其依法稳慎展业，落实反洗钱和适当性管理。

　　从已有案例看，朗新科技、协鑫能科等A股上市公司在香港发行RWA代币，正是依托了专业团队的协同。未来，这类项目将越来越像跨境ABS或红筹融资，依赖系统化能力而非技术噱头。

　　06、实务操作建议：从可行性评估到持续合规

　　对于有意试水RWA的境内企业，项目成功的关键在于前期尽调和结构设计，而非盲目追求技术创新。

　　第一步：可行性评估与前期尽调

　　企业应在律师协助下，对照负面清单进行彻底自查。重点包括：

　　●基础资产权属是否清晰，有无纠纷或禁止转让情形。

　　●主体及其控股股东近三年是否有经济犯罪记录。

　　●资产是否属于国家禁止融资的行业，如产能过剩或高污染领域。

　　●跨境合规可行性，预判外汇、数据出境等障碍。

　　这一步是项目的生死线。例如，若资产存在抵押或诉讼，则可能直接否决项目。参考境外上市经验，收购而来的资产若原主体有污点，但收购后已隔离，可能被豁免，但需谨慎论证。

　　第二步：构建稳健的交易结构

　　核心是处理好境内资产与境外SPV的关系，确保现金流能合法跨境转移。常见结构包括：

　　●通过境内项目公司持有资产，境外SPV发行代币，现金流通过合规渠道汇出。

　　●利用现有跨境融资工具，如外债登记，避免创新结构带来的监管不确定性。

　　结构设计需兼顾境外法律要求和中国监管精神，例如选择香港、新加坡等与中国监管合作密切的司法管辖区。

　　第三步：准备备案材料

　　材料应逻辑完整地阐述“资产是什么-如何代币化-如何发行-如何合规”。重点包括：

　　●基础资产现金流模型及核验报告。

　　●代币发行方案的技术安全审计。

　　●跨境投资、外汇、数据出境的合规证明。

　　●法律意见书、会计师报告等第三方文件。

　　材料质量直接影响备案效率。鉴于证监会可能征求其他部委意见，项目方应提前与相关部门沟通，避免后续卡壳。

　　第四步：建立持续合规机制

　　备案后并非一劳永逸。企业需：

　　●设立专人负责监管沟通和报告事宜。

　　●制定应急预案，应对现金流中断、技术风险等事件。

　　●跟踪政策动态，及时调整合规策略。

　　07、行业影响：小微退场，专业机构迎新机遇

　　两份文件共同作用，将对行业产生洗牌效应。对大多数从业者而言，监管环境确实收紧了。八部委禁令切断了为RWA业务提供服务的各类支持，国内大量技术提供商、社区运营者将面临转型或退出。

　　但对专业金融机构而言，证监会指引打开了新的大门。能够存活并发展的机构，需具备以下特质：

　　●合规能力：熟悉多部门监管要求，能系统化处理跨境合规。

　　●资产挖掘能力：擅长识别适合证券化的优质资产，如新能源、基础设施等。

　　●技术整合能力：虽不主导业务，但能合理运用区块链提升效率。

　　市场可能向香港等合规持牌交易所集中。香港的Hashkey、OSL等交易所已建立受监管的框架，更易获得内地监管认可。这有助于推动香港作为加密金融中心的发展，并吸引内地优质资产出海。

　　从长远看，RWA有望盘活境内巨量存量资产，如商业地产、应收账款等。但这个过程将是渐进的，首批项目很可能集中于国有背景或行业龙头，以控制风险。

　　结语：微光中的新征程

　　证监会的指引，与其说是开放，不如说是规范。它让RWA在中国告别了灰色地带，进入了证券化专业时代。这条路径并非坦途，高合规门槛和复合型监管要求，将淘汰投机者，留下真正有实力的参与者。

　　对于市场而言，微光虽弱，却指明了方向。在防范风险的前提下，为实体经济利用新技术进行境外融资开辟了空间。未来，随着首批合规项目的落地，中国资产跨境流动和金融科技创新有望找到新范式。

　　德和衡将持续关注RWA领域市场及监管动态，并借助我们在境外证券发行、资产证券化、跨境投融资、网络安全和数据合规等各领域的丰富实务经验，发布一系列相关专业文章，敬请关注。