01、回购义务主体的选择设计与责任界定

　　在投融资交易中，明确回购义务的承担主体及责任边界，是保障投资退出机制有效性的核心。以下从实务操作角度，对不同回购主体的责任安排进行分析并提供建议。

　　1、以目标公司为回购义务人，其回购义务如何履行?

　　据前文所述，对赌协议最根本的矛盾源于合同法领域的意思自治原则与公司法领域的资本维持原则的碰撞。对于目标公司回购投资者股权的约定，从经济效果上看，公司用自有资金购买并注销自身股权，直接导致公司净资产的减少，这与股东抽逃出资在客观结果上一致，都是公司责任财产的不当流出。因此，一旦允许目标公司随意履行回购义务，将彻底架空资本维持原则，严重损害公司、其他不知情的股东以及广大外部债权人的合法权益。这就形成了对赌协议中当事人意思自治与公司法强制性规定之间不可调和的规则冲突，成为司法实践中长期存在的争议焦点。问题的根源并非对赌协议的商业目的，而是其约定的履行方式。

　　司法裁判思路的发展，核心就是解决这一冲突：一开始法院将回购行为本身认定为违法，这一观点被称为“行为无效论”;后来逐渐认可该行为可能具备合法性，但明确要求必须通过减资程序才能履行，形成了“程序中心论”。这种变化说明，法律关注的重点已经转变——从“回购条款是否有效”这一实体问题，转移到了“是否存在合法的履行方式、该如何启动该方式”这一程序问题上。其核心突破在于，明确区分了“合同效力”与“合同履行”两个层面。

　　在此基础上，对于合同履行纠纷，司法程序将其分为两个阶段进行审查。

　　第一阶段，根据合同法审查协议的有效性。投资方与目标公司订立的对赌协议，只要不存在其他法定无效事由，合同就有效。

　　第二阶段，根据公司法审查履行的前提条件是否已经具备。若履行行为符合《公司法》关于“股东不得抽逃出资”以及股份回购的强制性规定，投资方的实际履行请求将得到支持。

　　由此可见，约定由目标公司承担现金补偿或股权回购义务的条款，原则上有效，但实际履行受《公司法》资本维持原则的严格限制，必须以完成法定减资程序，以及公司必须拥有在弥补亏损和提取公积金后剩余的可分配利润为前提。投资人不能直接要求目标公司支付回购款，但可追究其未启动或完成减资的违约责任。

　　实务履行路径与条款设计要点建议如下：

　　(1)明确“履行前提”与“程序义务”

　　在协议中，应将目标公司的义务明确区分为“完成减资程序义务”与“支付回购价款义务”，并设定先后履行顺序。建议条款示例如下：“若本协议约定的回购条件成就，目标公司应在90日内启动并完成针对投资方所持股权对应的减资程序，并据此以减资所得财产向投资方支付回购价款。目标公司及其控股股东、实际控制人应尽一切合理努力促使公司内部有权机构通过相关减资决议。

　　若因目标公司原因(包括但不限于未能按时召开股东会、相关决议未能获得有效通过等)导致减资程序未能在约定期限内完成，则目标公司应自期限届满之日起，按应付未付回购价款总额的日万分之五向投资方支付违约金，直至减资程序完成为止。”

　　该设计将目标公司的核心义务锁定于“推动并完成减资”，并将违反该程序性义务与明确的违约责任相连，提升了条款的可执行性与威慑力。

　　(2)诉讼策略与权利主张

　　在争议发生时，投资人应根据履行阶段的不同，设计相应的诉讼请求：

　　如目标公司尚未启动减资，可诉请法院“判令目标公司在判决生效后10日内作出有效减资决议并完成相应减资程序”，同时主张其迟延履行程序义务的违约责任。

　　如目标公司拒不履行生效判决，在强制执行阶段，可依据新《公司法》的相关责任规定，向未勤勉履职、导致公司无法履行减资程序的董事、监事、高级管理人员主张损害赔偿责任。此路径可对相关人员形成个人责任压力，有助于推动减资程序的执行。

　　(3)辅助履约保障措施

　　为增加回购条款的实操性，还可考虑以下配套安排：

　　在协议中要求目标公司及其控股股东承诺，在回购条件触发时，其将投票赞成减资决议。

　　明确约定若因部分股东反对导致减资决议未能通过，控股股东或其指定方有义务以约定价格受让投资方股权，作为替代履行方案。

　　2、目标公司无法回购时，保证人责任是否免除?

　　目标公司股权回购条款并不必然无效，目标公司拒绝回购或不具备回购条件时，保证人应承担保证责任。

　　参考案例：(2023)沪02民终12817号案

　　基本案情：屠某(投资方)与陈某(某科技公司创始股东、实际控制人)、某科技公司(目标公司)签订《投资框架协议》，约定屠某向某科技公司投资360万元(计入资本公积金)，成为隐名股东;协议第8条明确某科技公司负有股权回购义务(屠某可随时要求回购，30个工作日内按年化6%支付回购款)，陈某对该回购义务承担连带保证责任。某科技公司在协议上加盖公章，股东会决议及股东名册均确认屠某的股东身份。

　　法院认定：《投资框架协议》的回购条款有效。根据担保法律原理，连带保证作为从合同，其效力依附于主合同。主债务有效时，保证人的连带保证责任亦有效，不因目标公司“一时履行不能”而消灭。本案中，某科技公司的回购义务因未减资而暂时无法履行，但该义务本身合法有效，故陈某的保证责任依然成立。目标公司因未履行减资程序导致的“无法回购”，属于“一时履行不能”，而非主债务消灭。根据担保制度，连带保证人的责任范围包括主债务的“可能履行”状态，只要主债务未消灭，保证人不得以主债务人暂时无法履行为由抗辩。若允许目标公司“不回购”阻却保证责任，将成为保证人脱责的不当途径，损害投资安全，故陈某不得以某科技公司未履行为由拒绝承担责任。

　　因此，笔者建议：(1)在起诉时，应将目标公司与保证人列为共同被告。此策略可避免单独起诉目标公司陷入执行僵局，并能有效促使保证人参与调解或履行。

　　(2)要确保《保证合同》中约定的保证范围，明确包含“主合同项下目标公司因股权回购而产生的一切债务，包括但不限于回购价款、利息、违约金及债权人实现债权的费用”，且未设置不合理的免责条件。

　　3、多名创始人之间，连带责任如何认定?

　　在投融资实务中，创始股东可能存在多人共同承担回购义务的情形。然而，大多投资协议并未就相关主体的责任形式，即连带责任或按份责任，作出明确约定。当发生争议时，创始股东通常会为缩小自身责任范围而主张按份承担，而投资人则倾向于主张连带责任，以确保回购利益的实现。

　　根据《民法典》第178条第3款“连带责任，由法律规定或者当事人约定”，以及第518条第2款“连带债权或者连带债务，由法律规定或者当事人约定”，可以看出，连带责任的成立须有法律明文或合同约定作为依据。因此，如果投资协议中未明确载明创始股东之间的回购责任为连带责任，则应依法推定为按份责任。

　　在司法实践中，多数法院亦采纳此种理解，并倾向于将各创始股东的责任份额按其在目标公司中的持股比例加以确定。例如，(2019)京民终757号、(2019)浙0108民初3580号、(2016)沪民申2211号等案件均支持按份分担的处理思路。这一做法不仅符合民法典的规范逻辑，也在一定程度上平衡了投资人与创始股东之间的利益，避免因责任形式不明而导致诉讼风险扩大。

　　因此，创始人之间是否承担连带责任，以协议明确约定为前提。无约定或约定不明，则推定为按份责任，通常按持股比例确定份额。对投资人而言，若未约定连带责任，则需分别向各创始人主张按份之债，任一创始人无力清偿均将导致部分损失。对创始人而言，承担连带责任意味着需对其他创始人无力偿还的部分负责，风险显著增加。

　　实务建议：(1)投资人应将创始人承担连带责任作为风控底线条款。避免使用“各创始股东共同承担回购义务”等模糊表述。此类条款在司法实践中极易被认定为按份责任。应清晰表述为：“创始股东甲、乙、丙对本协议项下的股权回购义务(包括目标公司及/或任一创始股东所负有的回购义务)向投资方承担连带责任。”

　　(2)创始人团队若确需内部区分责任，可在对外承担连带责任的同时，通过内部协议约定追偿比例，但此安排不得对抗投资人。