引言

上篇中（点击此处查阅），我们主要从名股实债的概念及性质认定两大方面阐释了名股实债有关问题。本篇中，我们将在性质认定的基础上，探讨名股实债的效力问题、名股实债与股权让与担保的区别，以及政策监管趋势。

一、名股实债的效力认定

讨论名股实债的效力问题应在其性质认定的基础上进行，因此我们仍从名股实债案涉交易被认定为债权投资、股权投资两方面探讨。

1.案涉交易认定为债权投资

（1）效力认定有效需满足一般民事法律行为要件

韩世远教授在《合同法总论》中认为，“有效”与“无效”中的“效”指的是法律行为或合同依意思表示所追求发生的法律上的效果。那么在名股实债交易中，当事人在投资交易时的真实意思表示和追求的投资效果是判断其效力的重要依托。关于此，《最高人民法院民事审判第二庭法官会议纪要》中有观点认为，投资人通过增资扩股的方式取得目标公司股权，但由于其目的不在取得股权，而在于获取固定收益，当事人关于增资扩股和股权回购的约定是虚伪意思表示。

如果当事人之间增资扩股和股权回购的约定是虚假意思表示，依据《民法典》第一百四十六条[1]规定，当事人名义上的股权转让行为，因虚假通谋应予无效。

而交易背后的真实意思，即债权投资的真意合意，则应符合民事法律行为的有效要件，具体应依据《民法典》第一百四十三条，从具有民事行为能力，意思表示真实，不违反法律、行政法规的强制性规定，以及不违背公序良俗进行判断。

（2）效力认定有效需符合民间借贷有关规定

与此同时，因债权性质认定下当事人之间的资金融通行为属于民间借贷，受包括《最高人民法院关于审理民间借贷案件适用法律若干问题的规定》在内有关民间借贷规定的限制。需重点关注针对职业放贷人、4倍贷款基础利率司法保护上限的规定。

《九民纪要》提出，同一出借人在一定期间内多次反复从事有偿民间借贷行为的，一般可以认定为职业放贷人。认定职业放贷行为无效的主要原因是该行为违反了银行业监督管理法等法律。因私募基金并非持有《金融许可证》等金融牌照，在进行与名股实债的有关资金出借的问题上更应谨慎。

2.案涉交易认定为股权投资

当案涉交易被认定为股权投资时，与此有关的争议往往发生在当事人与第三人产生股权转让纠纷或股权回购违背资本维持原则等问题上。至于虚假通谋行为无效的问题，当投资方与融资方表面的股权投资行为与其背后的真意合意一致时，法院一般倾向于认定案涉交易协议有效。

当案涉交易属于股权投资时，我们需要回到《公司法》的有关原则和规定，遵循公司资本维持原则、不损害公司债权人利益、不得抽逃出资等均是关注重点。

值得注意的是，股权回购同样需要满足《公司法》减资程序履行要求。在（2020）浙0282民初6720号[2]一案中，法院根据投资人代持目标公司股份期间，享有了股东权益、承担股东义务，认定案涉款项的投资性质是股权。但是，由于案涉公司的经营情况已经不能完成减资，故投资人要求目标公司履行回购条款的请求被法院驳回。因为投资人享有案涉投资收益和利息的前提是目标公司对其股权进行股权回购，但目标公司在股权回购时不能违背资本维持的基本原则，更不得损害公司债权人利益。

二、名股实债与股权让与担保

1.二者区别

在个别复杂的情况下，案涉交易性质为名股实债，却具有和股权让与担保相似的外观和属性。尽管两者具有相似的外观和属性，但是在法律关系、交易目的上，有学者认为二者仍具有一定差异。首先，名股实债仅有股权转让合同这一对法律关系，而股权让与担保存在两对法律关系，即债权债务关系、让与担保关系。其次，关于转让标的物权利的目的，名股实债主要是融资，而股权让与担保的目的在于保障债权实现。[3]

2.《<民法典>担保解释》有关规定

因让与担保本身存有争议，在法律规定层面上，目前让与担保仅在司法解释中有所涉及，并无法律规定。与名股实债交易特点有关的具体体现在《最高人民法院关于适用<中华人民共和国民法典>有关担保制度的解释》第六十八条[4]第三款，即债务人与债权人约定将财产转移至债权人名下，在一定期间后再由债务人或者其指定的第三人以交易本金加上溢价款回购，债务人到期不履行回购义务，财产归债权人所有的，应当参照第六十八条第二款（注：让与担保）有关规定处理。

3.司法实践观点

在司法裁判中，以（2021）京01民终176号一案[5]为例，可以发现法院主要从以下三个方面递进分析。

（1）案涉交易的法律关系

本案中，投资方与目标公司之间的交易方式是这样设计的，即投资方设立信托计划募集信托资金，以入股目标公司的形式向目标公司的房地产开发项目投资，并约定投资方有权于信托计划期满前要求目标公司股东回购股权，继而收回信托资金并获取溢价收益。

鉴于双方签订的协议中明确阐明“名股实债”法律关系的实质，签订信托计划相关协议的真实意图是目标公司股东为目标公司房地产开发项目引资，投资方投入资金获取收益。法院据此认定，投资方实际是以其受让的股权作为其到期收回信托资金及收益的担保，投资方与目标公司股东之间的股权转让实为股权让与担保的法律关系。

（2）让与担保与财产转让的实质区别

让与担保与财产权转让在法律性质上存有实质性区别。财产权转让的受让人是以获得财产权利为目的，而让与担保的债权人受让财产的目的在于为主债权提供担保，在主债权不能实现时可以就受让的财产权价值优先受偿，且债权人通常无需支付受让财产权的对价。

（3）股权让与担保的特殊之处

股权让与担保就因兼具财产权和人身权属性的复合型权利，更具有特殊性。

公司股东可就其享有的股权参与公司分红，亦通过其股东表决权参与公司的经营管理。而股权让与担保的债权人以受让或增资的方式取得股权，是期待以股权价值担保其债权未来可以实现，债权人并非以成为公司股东，参与管理、获取分红为目的。因此，债权人虽在形式上为公司名义股东，但其并不享有股东的实质性权利。

三、如何从实质上把握名股实债问题

1.在法律适用层面，应全面把握与名股实债有关的法律法规、行政规章、司法解释等

在名股实债的交易模式下，对交易性质的不同判断直接影响其效力认定，因此准确把握不同性质背景下的法律问题非常重要。当投资方与融资方之间的交易被认定为债权投资，需要结合民间借贷的有关问题一起探讨。如果双方交易被认定为股权投资，则需要满足公司程序等规定。准备把握《公司法》《最高人民法院关于审理民间借贷案件适用法律若干问题的规定》《最高人民法院关于适用<中华人民共和国民法典>有关担保制度的解释》等法律法规、司法解释，都是探讨名股实债的根基。

2.在交易原则层面，应始终紧跟与坚持“风险共享、利益共担”原则

2020年9月11日，中国证券监督管理委员会在《关于加强私募投资基金监管的若干规定（征求意见稿）》起草说明》中明确指出，要引导私募基金回归投资本质。不论投资模式、投资方式如何千遍变化，时刻保持对“风险共享、利益共担”原则的高度认识，就是从根本上理解名股实债问题。

3.公序良俗是投资交易的底线

2019年《全国法院民商事审判工作会议纪要》（“《九民纪要》”）多次强调公序良俗等民商事审判基本原则。在违反规章的合同效力问题上，《九民纪要》第31条指出“违反规章一般情况下不影响合同效力，但该规章的内容涉及金融安全、市场秩序、国家宏观政策等公序良俗的，应当认定合同无效。”而在法院认定规章是否涉及公序良俗的考量因素时，则提出了兼顾监管强度、交易安全保护以及社会影响等。正如我们前文介绍所言，由于名股实债尚未有统一定义及要件，公序良俗作为法院裁量合同效力问题的重要考量因素，同样应作为投资交易过程中各方坚守的底线。

结语

在私募基金常见的投资模式中，不论是对赌协议还是名股实债，我们发现对其法律问题的把握离不开两点，即政策监管趋势和司法裁判研究，可以说司法裁判是政策监管的最终体现。从名股实债的有关问题来看，不论是民间借贷针对职业放贷人趋于严格的规定，还是基金行业监管最新强调的“私募姓私”，都提醒着私募机构、有关从业人员谨慎把握私募基金“风险共享、利益共担”的原则。

注释：

[1] 行为人与相对人以虚假的意思表示实施的民事法律行为无效。以虚假的意思表示隐藏的民事法律行为的效力，依照有关法律规定处理。

[2] 孙京丽与宁波世捷新能源科技有限公司破产债权确认纠纷一审民事判决书，浙江省慈溪市人民法院，裁判日期：2020.09.03。

[3]《股权让与担保的内外关系与权利界分》，葛伟军，上海财经大学法学院。

[4] 第六十八条 债务人或者第三人与债权人约定将财产形式上转移至债权人名下，债务人不履行到期债务，债权人有权对财产折价或者以拍卖、变卖该财产所得价款偿还债务的，人民法院应当认定该约定有效。当事人已经完成财产权利变动的公示，债务人不履行到期债务，债权人请求参照民法典关于担保物权的有关规定就该财产优先受偿的，人民法院应予支持。

债务人或者第三人与债权人约定将财产形式上转移至债权人名下，债务人不履行到期债务，财产归债权人所有的，人民法院应当认定该约定无效，但是不影响当事人有关提供担保的意思表示的效力。当事人已经完成财产权利变动的公示，债务人不履行到期债务，债权人请求对该财产享有所有权的，人民法院不予支持；债权人请求参照民法典关于担保物权的规定对财产折价或者以拍卖、变卖该财产所得的价款优先受偿的，人民法院应予支持；债务人履行债务后请求返还财产，或者请求对财产折价或者以拍卖、变卖所得的价款清偿债务的，人民法院应予支持。

债务人与债权人约定将财产转移至债权人名下，在一定期间后再由债务人或者其指定的第三人以交易本金加上溢价款回购，债务人到期不履行回购义务，财产归债权人所有的，人民法院应当参照第二款规定处理。回购对象自始不存在的，人民法院应当依照民法典第一百四十六条第二款的规定，按照其实际构成的法律关系处理。

[5] 中融国际信托有限公司与北京家全基业物业管理有限公司等公司决议效力确认纠纷二审民事判决书，北京市第一中级人民法院，裁判日期：2021-04-26。

作者简介

孙  晶

北京德和衡律师事务所高级联席合伙人

孙晶律师，北京大学法学硕士。曾任职于北京仲裁委员会/北京国际仲裁中心，并曾担任北京汽车集团有限公司、北京汽车资产经营管理有限公司总法律顾问、首席合规官。在重大商事纠纷的争议解决、国有资产管理、私募股权投资领域有着丰富的经验，尤其对向国有企业提供法律服务拥有独到的见解。

专业领域：商事争议解决、私募股权投资、国有资产管理、国有企业服务

邮箱：sunjing@deheng.com

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苏琳琳

北京德和衡（深圳）律师事务所高级联席合伙人、中国执业律师、香港注册外地律师

苏琳琳律师毕业于香港城市大学，获得国际经济法学硕士学位，是香港律师会注册外地律师，同时具有证券从业资格、基金从业资格。其执业领域为公司法、跨境投融资与并购以及相关商事争议解决。苏律师能够从争议预防、投资分析和管理整合相结合的角度操作投融资与并购项目，并为客户的经营管理、业务模式与操作流程提供合规与风控意见；在争议解决领域，尤为关注跨境债权追索等，能够为客户提供涉港跨境债权追索的相关服务。苏律师能够熟练运用中文、英语为客户提供相关法律服务，先后服务的企业包括但不限于中国联通、招商银行、中国铁塔、鲁商集团、平安银行、延长石油、华青发展（控股）集团有限公司、太原钢铁集团等大型企业。

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陆  佳

北京德和衡律师事务所律师助理

陆佳，北京德和衡律师事务所律师助理，毕业于华中科技大学、美国波士顿大学，获得中国法学学士学位、美国Master of Law (LL.M.)学位。

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