一、引言
上市公司作为资本市场信息披露的主体，承担着向全体投资者及时、真实披露重大信息的法定义务，但同时也负有保护国家秘密和商业秘密的义务。信息披露与保密义务之间存在天然张力。《上市公司信息披露暂缓与豁免管理规定》(证监会公告〔2025〕8号，以下简称《规定》)应运而生，其制度设计正是为了平衡“披露义务”与“保密义务”之间的矛盾。该规定以《证券法》《保守国家秘密法》《反不正当竞争法》为上位法依据，明确上市公司在特定情形下可暂缓或豁免披露敏感信息，旨在维护国家利益、商业秘密和市场公平。
二、《规定》的结构与要点
(一)适用范围与基本原则
《规定》适用于上市公司及其他信息披露义务人在履行信息披露义务过程中，确有需要对拟披露事项采取暂缓或豁免披露的情形。包括但不限于定期报告、临时报告中涉及的敏感事项。
披露为原则，豁免为例外，是信息披露制度的基本定位。上市公司不能以“保密”为由规避或推迟依法应披露的重要信息。同时，豁免并不意味着免责，公司仍需对信息的真实性、完整性承担法律责任。
(二)可暂缓/豁免披露的信息类别
《规定》第六条和第七条明确了两类信息可适用豁免披露：国家秘密和商业秘密。
商业秘密情形的暂缓及豁免条件存在一定主观性判断，公司应当建立严格判断机制，避免过度主张。举证材料包括但不限于：技术专利申请资料、与合作方签署的保密协议、市场竞争结构分析、泄露后的潜在影响模拟分析等。
(三)适用方式及披露安排
信息披露豁免并不意味着完全不披露。《规定》第九条提出多种信息处理方式：
1、脱敏披露：使用概括性、归类性语言处理，如“客户A”“新型产品X”;
2、隐藏关键信息：删去核心敏感字段，仅保留一般性描述;
3、阶段性豁免：涉及尚在谈判或审批阶段的，可暂缓披露，待条件成熟后补充公告。
(四)公司内部审批与监管备案机制
上市公司应在内部建立一套完整的信息披露豁免管理制度，主要包括：
1、信息识别机制：由业务部门、法务部门、董秘共同研判是否符合暂缓及豁免条件;
2、审核程序：所有拟暂缓及豁免事项应形成书面审核意见，报董事会或授权机构审议通过;
3、留痕备案：建立暂缓及豁免事项审批表、知情人承诺函、评估说明等，并至少保存十年;
4、报送制度：年度报告、半年度报告、季度报告公告后十个工作日内，将本期暂缓或豁免披露的相关登记材料报送上市公司注册地证监局和证券交易所。
(五)暂缓及豁免终止机制与后续披露义务
《规定》第八条、第十条要求，公司应持续关注豁免事由是否发生变化，一旦不具备豁免条件，须及时披露相关内容，包括：
1、暂缓、豁免披露原因已消除;
2、有关信息难以保密;
3、有关信息已经泄露或者市场出现传闻。
公司应在解除豁免后及时披露，同时说明将该信息认定为商业秘密的主要理由、内部审核程序以及暂缓披露期限内相关知情人买卖证券的情况等。
三、实务建议
在信息披露豁免实践中，制度形同虚设、判断标准模糊、执行流程缺失等问题是违规的主要风险源。建议上市公司从制度、流程、记录与监督四个维度构建合规体系，律师则需作为关键角色协助判断豁免的正当性与合规性，预防“形式合规、实质违法”。
(一)制度建设：设立专项披露豁免管理制度
公司应在董事会层面建立信息披露暂缓与豁免披露管理制度，至少应包括以下内容：
1、信息识别标准：明确“国家秘密”“商业秘密”的内部判断标准，如是否取得权威机构认定、是否存在竞争风险;
2、审批机制：明确豁免适用事项需由董事会审议，重大事项可设置监事会或独董提前知情和质询权;
3、保密管理责任机制：设置保密信息分级分类机制，按涉密等级指定责任人，签署书面保密协议;
4、持续披露审查机制：设定自动触发机制，在豁免事由消除或期限届满时强制重新评估披露义务;
5、责任追究机制：明确误用豁免造成重大信息遗漏的法律责任，必要时应记入董秘或高级管理人员考核档案。
(二)审批流程与文书管理：建立标准化“闭环流程”
应建立标准化审批链条，包括事项提出、合规审查、董事会决议、文书备案及监管报送等步骤。常用文书包括：信息披露豁免申请表(含事项名称、豁免类型、依据条款、披露计划)、知情人台账与保密承诺书、豁免事项跟踪评估记录表。
(三)信息处理：提升披露技巧与逻辑一致性
如无法完全豁免，可采用脱敏披露方式处理，如使用代称处理涉军、涉密客户，遮蔽技术流程细节，或在交易谈判事项结合金额、周期等定量因素说明判断依据。
(四)动态监控：建立豁免事项定期评估机制
公司定期(如每季度)更新豁免事项清单，设立自动触发机制，对豁免期限、保密状态、市场传闻等进行动态追踪，并制定澄清披露预案。
(五)常见合规误区及防范建议
典型误区包括泛化豁免范围、仅依据合同保密条款豁免、无披露跟踪机制、知情人泄密未追责。应设立内部制度、审核标准和责任机制进行防范。
(六)外部律师介入时点与工作重点建议
由律师在以下节点提供支持：豁免可行性评估、董事会决议审查、监管问询回复、争议处理。出具专项备忘录、保密意见函等，可显著提升豁免合规的审查通过率和抗辩力。
四、结语
信息披露豁免是信息披露制度的重要补充机制，帮助公司在透明与保密之间取得平衡。但同时，它也是高风险制度，一旦适用错误，后果可能包括信披违法、内幕交易认定、监管问责。上市公司应当高度重视内部审批机制、事前合规判断与事后跟踪机制，构建可审计、可复盘的合规闭环，真正做到“豁免不豁权、保密不违规”。