编者按：

　　当前，资本市场改革日趋深化，上市公司监管规则持续、高频更新，形成“法律-法规-自律规则”三级监管体系，交易所问询函中法律合规事项占比显著攀升，上市公司董监高履职风险防控需求凸显。由此，上市公司法律服务需求已从传统IPO、并购重组向ESG合规、刑事和行政风险防控等领域延伸，相关法律问题呈现出专业化、复杂化、多领域交叉复合的特点。

　　鉴于上述现状与需求，2025年3月6日，德和衡研究院上市公司法律政策研究分院正式宣告成立，标志着北京德和衡律师事务所对上市公司相关业务的研究迈入了一个崭新的阶段。德和衡研究院上市公司法律政策研究分院的核心宗旨在于提升律师在专业领域以及学术层面的素养与能力，进一步整合并优化德和衡体系内涵盖证券及相关领域的专业资源与学术力量，通过学术研究的深度开展来有效带动和引导法律实务工作，进而增强为上市公司提供优质服务的质效。

　　回溯2024年3月至6月期间，刑民交叉业务中心、证券业务中心以及刑事业务中心联合主办了六期证券领域实务案例交流研讨活动，旨在为业内同行提供一个深入交流证券犯罪案件办案方法的平台，进而全面提升在办理此类案件时的专业能力。如今，基于这些前期研讨活动中所关注和深入研究的各类问题，我们对相关内容进行了系统性的整理与总结，并将其撰写成系列文章，以飨读者，希望能够为证券领域法律实务的发展贡献一份力量。

　　摘要：本文首先从规范考察与类型提炼出发，梳理了刑法介入操纵证券行为的正当性及立法沿革，将操纵行为划分为“交易型操纵”与“信息型操纵”两大类型，涵盖连续交易、虚假申报、蛊惑交易等八种具体模式。其次，围绕构成要件展开法律界定，强调行为需具备“优势滥用”特征，结果需影响证券价量并达到“情节严重”，主观故意则通过违法性认知与目的因素综合推定。再次，本文分析了行刑衔接中的证据转化与处罚协调问题，区分了“罪与非罪”“此罪彼罪”“罪轻罪重”的认定难点，结合典型案例阐明操纵行为与合法操作、内幕交易等罪的区别。最后，提出辩护要点，包括利用行政前置程序救济、关注行刑认定差异、依托客观证据否定因果关系或主观故意，以及通过违法所得计算争取轻判。

　　关键词：操纵证券市场罪;法律认定;辩护要点;行刑衔接

　　一、操纵证券市场罪的规范考察与类型提炼

　　(一)操纵证券市场罪的规范考察

　　1.操纵证券市场罪的刑法介入

　　针对市场操纵犯罪的刑法介入问题，美国学者费什和罗斯曾在《哈佛法律评论》中提出了批判性的观点，其从经济学的角度出发，认为对操纵证券市场行为进行法律规制的成本大于收益。而随着科学技术的发展日新月异，人工智能、大数据等新技术在促进金融产业创新的同时亦为犯罪分子提供了新的手段，从而衍生出形态各异的新型犯罪形式，进行法律规制的成本进一步加大。

　　但即便如此，不能仅从法律监管成本大于收益的角度就否定刑法介入的正当性，由于操纵证券市场行为人为地扭曲了证券的正常价格，违反证券市场“公开、公正、公平”的基本原则，损害众多投资者的合法投资利益，追究其刑事责任仍有其必要性。首先，价格围绕价值波动是市场的一般规律，一般情况下，证券的供求关系会受到发行公司的资产、经营状况等因素的影响，而操纵证券行为改变了这一规律，误导投资者作出错误的判断。其次，操纵证券交易价格的行为本质上是一种垄断，其行为改变了市场的根本属性，使得市场在运行过程中受到经济活动者排他性的控制与操纵。最后，操纵证券市场的行为虚构了市场的供求关系，严重影响资本这一重要市场资源的优化配置，轻则损害部分投资者的合法权益，重则可能会危害国家金融体系，引发经济危机。为此，有必要对严重操纵证券市场的行为以犯罪论处。

　　2.操纵证券市场罪的立法沿革

　　我国的证券市场于1984年开始恢复，在当时的条件下，证券还属于新兴领域，行政机关乃至司法机关未能对操纵证券市场行为的危害性形成统一认识，1997年《刑法》仅规定“操纵证券价格罪”，将操纵行为明示为“连续交易”“约定交易”“自买自卖”三种。20世纪末期，席卷亚洲的金融风暴敲响了我国资本市场的警钟，1999年《刑法修正案(一)》将该罪名修改为“操纵证券、期货交易价格罪”，构建起“一体两翼”的规范体系。伴随着实践中资本市场的逐步发展，2006年《刑法修正案(六)》为契合证券犯罪行刑一体化的政策，将罪名修改为“操纵证券、期货市场罪”，删除了原法条中“获得不正当利益或者转嫁风险”的主观要件，并在客观方面进行了一定的修改以保证法秩序的统一性。此后，最高检与公安部在2010年发布《关于公安机关管辖的刑事案件立案追诉标准的规定(二)》(以下简称《立案标准(二)》)中除了明确三种传统行为的立案标准外，还增加了三种操纵手段，分别为“虚假申报”“抢帽子”和“信息操纵”。

　　其后，最高人民法院与最高人民检察院于2019年发布了《关于办理操纵证券、期货市场刑事案件适用法律若干问题的解释》(以下简称《解释》)针对操纵证券市场犯罪的行为类型与量刑标准进行了系统化的归纳与梳理，前述的《立案标准(二)》中的相关内容也被正式废除。此后，2021年《刑法修正案(十一)》再次对该罪的内容进行了一定的修改，明确了七种操纵行为。而2022年最高检、公安部发布生效的《立案标准(二)》重新对《解释》中的入罪标准予以确定。

　　纵观我国操纵证券市场罪的发展历程，可以发现，刑事法律的发展往往落后于实践，刑法对操纵证券市场的行为也逐渐从行政违法的依附性向刑事违法的独立性转变。为应对证券市场层出不穷的操纵手段，在今后相当长的时期内，依法从严打击证券犯罪会是重要的刑事政策。

　　(二)操纵证券市场罪的类型提炼

　　现行《刑法》第182条规定：“有下列情形之一，操纵证券市场，影响证券交易价格或者证券交易量，情节严重的：(1)单独或者合谋，集中资金优势，持股优势或者利用信息优势联合或者连续买卖;(2)与他人串通，以事先约定的时间、价格和方式相互进行证券交易;(3)在自己实际控制的账户之间进行证券交易;(4)不以成交为目的，频繁或者大量申报买入、卖出证券并撤销申报;(5)利用虚假或者不确定的重大信息，诱导投资者进行证券交易;(6)对证券、证券发行人公开作出评价，预测或者投资建议，同时进行反向证券交易;(7)以其他方法操纵证券市场的。”同时，《解释》第一条通过对“其他方法”进行列举又增加了两种，构成了我国刑法体系中八种操纵证券市场的具体行为模式，从类型上大体可以分为“交易型”操纵与“信息型”操纵两种。

　　1.“交易型”操纵

　　在这类操纵中，行为人的优势地位主要表现在资金、持股、持仓和信息等方面，实行行为多表现为滥用上述优势地位进行证券、期货交易，结果要件表现为特定证券、期货产品的价格及交易量因受到控制或影响而呈现出异常性。^[1]具体有如下几种：

　　第一是连续交易操纵，又称“坐庄操纵”，指行为人单独或者合谋，集中资金优势、持股优势或者利用信息优势联合或者连续买卖。其中“联合买卖”是指操纵行为人联合多人在一段时间内共同对某种股票进行买进或卖出的行为;“连续买卖”是指行为人在短时间内对同一股票反复进行买进又卖出的行为。

　　第二是约定交易操纵，又称“对敲”，是指行为人与他人串通，分别扮演买方和卖方角色，以事先约定的时间，价格和方式相互进行证券交易。这种虚假造势行为会使得其他投资者对市场产生极大误解，导致错误判断而受损，在计算机竞价撮合成交的现代交易模式下，串通双方的买进和卖出数量几乎不可能完全一致，只要时间上和价格上具有相似性，数量上具有一致性，即可成立。

　　第三是洗售交易操纵，又称“对倒”，是指在自己实际控制的账户之间进行证券交易，实际上是一种自我交易行为，所买卖的证券实际所有权并没有发生转移，但是也会对市场交易价量产生重大影响。

　　第四是虚假申报操纵，又称“恍骗交易”，是指不以成交为目的，频繁或者大量申报买入，卖出证券并撤销申报。通过这种方式制造虚假行情，诱骗其他投资者，从而实现对证券交易价格或者交易量的影响。特别是计算机程序交易已经普及，行为人可以通过计算机程序快速下单、撤单，最终不成交，实现高频交易或大量申报，抬高股价。

　　2.“信息型”操纵

　　在这类操纵中，行为人的优势地位主要表现在其信息或影响力方面，实行行为表现为滥用此种优势地位对信息的发布进行控制与关联交易。结果要件表现为特定证券、期货产品的价格、交易量受到控制或影响而表现出偏离常规。具体有如下几种：

　　第一是蛊惑交易操纵，指利用虚假或者不确定的重大信息，诱导投资者进行证券交易。行为人一般通过公开传播公司投资、重组、行业内幕等所谓重大信息，引起证券市场关注和反应，误导投资者跟风交易，从而影响证券的交易价格和数量，以达到操纵证券市场的目的。

　　第二是“抢帽子”交易操纵，指对证券、证券发行人公开作出评价、预测或者投资建议，同时进行反向证券交易。这类操纵主体虽然并不特定，但一般为在财经领域有一定影响力的人员或专业机构，包括各种“财经大V”“炒股专家”、证券咨询机构的工作人员等。其往往先建仓买入，然后利用其影响力在互联网等公众平台对其买入的股票、公司进行公开评价、预测及推荐，影响证券交易价格、交易量，并进行与其评价、预测、投资建议方向相反的证券交易。

　　第三是重大事件操纵，指通过策划、实施资产收购或者重组、投资新业务、股权转让、上市公司收购等虚假重大事项，误导投资者作出投资决策，影响证券交易价格或证券交易量，并进行相关交易或者谋取相关利益。它与蛊惑交易操纵不同，蛊惑交易是编造并购、重组等虚假信息，而此种操纵是策划相关虚假事项。

　　第四是控制信息操纵，指通过控制发行人、上市公司信息的生成者控制信息披露的内容、时点、节奏、误导投资者作出投资决策、影响证券交易价格或者证券交易量，并进行相关交易或者谋取相关利益的行为。

　　二、操纵证券市场罪的法律界定

　　(一)客观构成要件

　　1.行为认定

　　目前，操纵证券市场犯罪的行为的本质学界众说纷纭，主要代表学说有“引诱说”“垄断说”“操纵说”“欺诈说”“滥用优势说”等，具体的行为类型，前文已有所叙述，通过分析仍然能得出各个行为的“最大公约数”。其中，操纵行为前提需要具有某种优势，包括资金、持股、地位、信息、技术等方面，换言之，如果行为人不存在某种优势，则难以对证券市场造成影响，也不可能达到入罪标准。而操纵的核心则是指优势下的滥用行为，即行为人为了达成目的滥用其优势以实现操纵目的。

　　在具体办理案件时，对于不同的操纵行为，则需要结合其构成要件分别判断。上海一中院发布的《操纵证券市场犯罪案件的审理思路和裁判要点》中归纳总结了各个操纵行为的审查要点。首先是“交易型”操纵：联合、连续交易操纵案件中，主要审查行为人是否具有资金、持股的优势，是否利用上述优势对证券交易进行干预和引导;约定交易操纵、自买自卖操纵案件中，主要审查行为人实际控制的账户范围及对倒交易方的共谋情况;虚假申报操纵中主要涉及操纵标准的适用问题，计算撤回申报比例时，应分别以证券总申报买入量或者总申报卖出量为基础进行计算，而非以总申报买入及卖出量之和为基础计算。其次是“信息型”操纵：针对蛊惑交易操纵、重大事件操纵，主要审查行为人是否利用虚假或不确定的重大信息，是否策划或实施虚假重大事项;抢帽子交易操纵涉及非持牌机构及一般公民实施抢帽子交易操纵的认定，着重审查行为人的影响力、个人持股信息的披露情况、反向交易情况。控制信息操纵案件中主要审查行为人对信息生成、披露的控制情况及相关交易情况。

　　2.结果认定

　　操纵市场犯罪保护的法益是正常的证券市场交易秩序，这种秩序直观表现在交易价格和交易量两个方面。现行刑法第182条中不乏“影响证券价格或者交易量”的表述，因此可以认定，市场操纵犯罪性质的确定是“定性”与“定量”的结合。

　　目前，我国主要以交易价格和交易量两个标准进行替代性认定。交易价格和交易量因素的具体认定因个股不同，故而在认定时无法形成单一固定的标准。在实践中，对证券交易量的认定应将各种标准结合进行综合考察，包括“账户组当日总成交量与同日该股总成交量的比例”“账户组申买(卖)委托总量与该时段委托买(卖)成交量的比例”“账户组总成交量与同期该股总成交量的比例”“账户组的对倒交易量占全天交易量的比例”“对倒交易量占账户组同期成交量的比例”。

　　而对影响交易价格的衡量标准，《中国证券监督管理委员会证券市场操纵行为认定指引(试行)》第14条第3款曾提出了相关认定参考因素，但该文件已被废止，在实践中，主要通过“被操纵个股的交易价格的涨跌幅度”“被操纵个股涨跌幅度与同期该股所在板块的偏离情况”“被操纵个股涨跌幅度与同期行业指数的偏离情况的比较”等因素来认定。^[2]

　　除此之外，虽然目前学界仍有一定的异议，但是理论和实务中多将操纵证券市场罪归类为情节犯，所谓情节犯，指的是不法行为必须满足一定的情节要求方可构成犯罪，而具体的情节既可以是特定的犯罪后果，亦可以是行为人的违法所得等，故而情节犯通常涵盖结果犯的内容。就本罪而言，情节的具体内容大部分仍体现为彰显法益侵害的特定犯罪后果，譬如“连续十个交易日的累计成交量达到同期该证券总成交量百分之二十以上的”，能够认定为“情节严重”进而追究刑事责任，当然也存在违法所得较大的情节，行为人若违法所得在一百万元以上的，亦能认定为情节严重。鉴于《解释》第2条、第3条就对本罪“情节严重”的具体情形作出了颇为繁杂的规定，故不在此全文列举。

　　3.因果关系认定

　　在操纵证券市场案中，美国证券侵权案件中规定了明示私诉权和默示私诉权，我国部分学者在认定操纵市场侵权的因果关系时借鉴了这一划分方法，将因果关系分为交易因果关系与损失因果关系。在判断操纵证券市场案件中也可以参考使用此种推断方法。

　　交易因果关系指证券领域欺诈行为与投资者决策之间具有因果关系。证券市场以价格发现为重要功能，证券价格的真实性与准确性取决于各影响因素的真实性。公开交易的证券市场同样适用欺诈市场理论和推定信赖原则来判断投资者的投资决策与操纵行为之间是否存在交易因果关系。根据市场欺诈理论，“市场是充分竞争的和健全的，能够及时地吸收所有已经公开的信息，市场价格就是所有这些已经公开的真的和假的信息的综合反映。投资者在不知道失真真相的情况下，出于对市场的信赖，作出了投资的决定，自然也就包罗了对虚假信息的信赖。”^[3]故而，如果投资者能够证明行为人实施了操纵证券市场的行为，投资者在操纵行为开始日之后、操纵行为影响结束日之前交易了与操纵行为直接关联的证券，即在拉高型证券操纵中买入了相关证券，或者在打压型证券操纵中卖出了相关证券，则应当认定投资者的投资决策与行为人的操纵具有交易因果关系。^[4]

　　(二)主观构成要件

　　目前，各国对操纵证券市场犯罪的主观要件为故意这一点已然达成共识，因此，在本罪中，主观要件的证明等同于主观故意的证明，即证明行为人明知自己的行为会操纵证券市场，并且积极追求这一结果的发生。

　　1.主观故意的证明内容

　　在美国“半强式有效资本市场假说”理论的指导下，操纵证券市场犯罪主观故意可以分解为三个层次内容：第一，认知因素上行为人明知其行为导致的成交价量可以形成被控制的虚假市场信号;第二，意志因素上行为人有意识地利用被控制的虚假市场信号引起其他市场交易方误判;第三，目的因素上行为人实施上述行为是为了谋取不正当竞争优势获利。

　　对认知与意志两个因素，通常认为，认知因素主要要求证明行为人对控制状态的认知，达到控制状态的交易行为有合法与违法之分，因而对行为是否合法存在能够认知和不能够认知的区别，故对其证明可以简化为“是否明知自身违法性”。而就意志因素而言，得益于高度固化的证券交易逻辑，证券交易行为被统一设计为单纯追求利益的商事行为，排除了民事行为中的非营利例外，故而其证明被极大地简化。

　　对目的因素是否作为该罪的构成要素，理论和实务界则产生了不同的观点。诚然，2006年《刑法修正案(六)》中删除了“为获取不正当利益或转嫁风险”这一目的要件，但是仍然不能否定目的要素在合理认定市场操纵行为，维护市场秩序，激发市场活力等方面所起到的积极作用。首先，目的因素本身是区分操纵行为与其他市场行为的重要标尺，一些看似正当的操作行为因为具有操纵主观故意而具有违法性，同理，正当性存疑的客观行为也可能因为操纵主观故意的缺失而丧失违法性。同时从既往的行政处罚案例中可以发现，操纵证券市场作为一个二次违法性的行为，证监会对其的认定往往通过多种客观方式以证明行为人的操纵意图^[5]，由此可见行政监管对目的因素的肯定。

　　2.主观故意的证明路径

　　在确定了主观故意的证明内容之后，需要进一步明晰其证明路径，以此构建起案件事实通向构成要件的桥梁。

　　结合操纵证券行为的行政处罚来看，目前针对主观意图的认定路径分为场内因素认定与场外因素认定两种：场内因素认定即以行为人在证券市场的客观行为作为认定依据，场外因素则是客观行为以外用于证明操纵主观意图的依据，包括自认等相关人员证词、聊天记录等书面证据和其他异常行为三种。^[6]

　　从目前操纵证券相关的刑事判决中可以发现，司法机关均采用了刑事推定的认定方法，即根据所证明的基础事实来认定推定事实成立。其中，基础事实的成立，是认定推定事实成立的前提;而推定事实的成立，并不是根据证据事实所直接推导出来的结论，而是法官运用推定规则所作的法律认定。具体而言主要通过以下基础事实推定行为人具备主观故意：

　　第一，违法行为。在实践中，行为人很少会否认对使用他人账户、对倒、虚假申报等行为的违法性认识，即便否认，根据“不知法律不免责”原则，只要能证明存在违法行为，即可推断出行为人具有主观故意。

　　第二，规避监管。一般而言，操纵行为人没有必要额外支付成本去规避监管措施，除非其主观上明知自身交易行为受到监管的限制，因此可以通过其采取规避监管的措施推断其主观故意。

　　第三，异常交易，在强监管市场中，规则外的利润等同于外发行为产生的利润，除非能提供反证，从异常交易中也可以推断出行为人对自身行为的主观故意。^[7]由此观之，操纵行为的不合理性是判断的核心标准。

　　对主观故意的认定还需要证明行为人的不法目的以更精准地打击犯罪，具体可以通过以下途径判断：第一，分析操纵行为，如果行为中反映出操纵者短期获利，就可以认定其目的的不纯。第二，分析操纵行为时市场的具体情况、交易前后的状况综合判断。第三，分析受操纵的证券价格变化与行为人经济利益之间的联系。

　　三、操纵证券市场罪案件中的实务焦点

　　(一)操纵证券市场罪案件中的程序问题

　　我国《证券法》第55条第1款规定了“操纵证券市场，影响或者意图影响证券交易价格或者证券交易量”的行为。刑法第182条除了“利用在其他相关市场的活动操纵证券市场”的内容外，其他规定基本与证券法保持一致。由此可见，操纵证券市场的行为受到行政与刑事的双重规制。同时《证券法》第219条规定了“违反本法规定，构成犯罪的，依法追究刑事责任。”这一刑事责任追究的提示性条款，虽然当前绝大多数操纵市场案件仅被视为行政违法行为，但是仍有部分行为触犯了《刑法》第182条，此类案件往往涉及证监会与司法机关之间的衔接以及行政处罚与刑事处罚之间的协调问题。

　　1.行政机关与司法机关的执法衔接

　　针对证券犯罪中的行刑衔接问题，相关部门早有规定。证监会在2006年3月3日发布实施《中国证券监督管理委员会关于在打击证券期货违法犯罪中加强执法协作的通知》，其中就证券监管机关与公安机关在打击证券期货犯罪方面执法协作方面的诸多问题作出了指示。2011年最高人民法院、最高人民检察院、公安部、中国证券监督管理委员会联合发布《关于办理证券期货违法犯罪案件工作若干问题的意见》，就证券案件移送、证据收集调取、协调会商机制、专业问题认定等方面提出了程序性的意见以完善行政执法与刑事司法的衔接机制。2024年4月16日，最高人民法院、最高人民检察院、公安部、中国证券监督管理委员会联合发布了新《关于办理证券期货违法犯罪案件工作若干问题的意见》，对案件移送、立案规定、刑行衔接等方面作出了完善规定。

　　行刑执法协作的优势在于，便于证监会与公安机关的及时沟通、交换不同看法，简化案情通报、案件移送程序，进而及时、有效地打击操纵证券市场行为，但是在办理相关案件时仍然不能忽视证券犯罪行刑衔接中的问题。受到当前严厉打击证券期货犯罪的刑事政策的影响，这类案件在取证、沟通、移交等程序方面多强调“一盘棋统一协作”，同时，根据法律规定，在公安机关接收到证监部门移送的线索后应七天内决定立案与否，这种过短的衔接期限会使得证监会一旦立案并移交，该案件则极大概率会进入到刑事诉讼阶段。在实践中，由于这类案件通常附有证监会的认定文件或处罚文件，其中对相关行为已经进行了界定，虽然理论界和实务界对该文件在刑事诉讼中的性质还存在一定的争议，但考虑到证券犯罪案件具有高度专业性的特点，一般情况下如果证监会对案件下了定性，司法机关很难推翻其认定，辩护律师在行为和事实成立的情况下就涉事行为是否属于操纵证券市场的辩护空间就受到了极大程度的压缩。

　　在行刑衔接中还存在一个重要的问题，即证据的转化与补足。一般而言，对于物证、书证、视听资料、电子数据等实物证据，由于其本身不容易受到人的影响的性质，在行政执法过程中收集的物证可以直接作为刑事证据使用，但这也只是肯定了它们的证据资格，并不意味着对它们证据能力和证明力的当然确认^[8];当事人陈述、证人证言等言词证据容易受到外界干扰，刑事司法程序一般应以重新收集为原则。

　　2.行政处罚与刑事处罚的协调

　　由于行政责任和刑事责任在调整对象、责任形式、价值取向上既有相同也有不同，因此在对同一不法行为合并适用行政处罚和刑事处罚时，两者既不应该是“二中选一”的互斥关系，也不应该是互不影响的并行不悖的关系，而应该是相互牵连、相互配合、有限吸收的关系。

　　在操纵证券市场犯罪中，根据《解释》第6条规定，两次以上实施操纵证券、期货市场行为，依法应予行政处理或刑事处理而未经处理的，相关交易数额或者违法所得数额累计计算。该规定涉及操纵证券市场行为处理中的刑行衔接问题。在处罚的问题上刑行衔接问题主要涉及以下层面：第一，操纵证券市场的刑行衔接为双向衔接，不仅涉及行政机关移送司法机关，也涉及司法机关移送行政机关。如司法机关对行为人不起诉或者免予刑事处罚的，可移送行政机关进行相应行政处罚。第二，已受过行政处罚的操纵证券市场行为达到入罪标准的，应当依法移送司法机关追究刑事责任，避免“以罚代刑”;行政机关已经给予行为人罚款的，应当折抵相应罚金。第三，操纵证券市场违法行为未达到入罪标准，已受过行政处罚的，一般不累计计算交易数额与违法所得数额后再行追究刑事责任。主要原因在于，根据一事不再罚原则，对当事人的同一违法行为，行政机关不得根据同一事实和同一理由进行两次以上的行政处罚，更加不能重复进行刑事处罚。第四，操纵证券市场违法行为未达到入罪标准，应予行政处罚而未处罚的，累计计算交易数额或者违法所得数额。^[9]

　　(二)操纵证券市场罪案件中的实体问题

　　1.“罪与非罪”的认定

　　证券市场本身的变动较大，在办理操纵证券市场犯罪案件中，需要正确把握“罪与非罪”的区分，不能混淆“操纵市场”与“操作市场”之间的区别。在办理相关案件时，应当正视许可的市场操作行为的存在。所谓“许可的市场操作”，主要是指证券发行人、证券发行人控股股东或其他市场参与者在法律法规规定或监管机构许可条件下所进行的证券回购、履行法定或约定义务、稳定价格等交易行为。此外在程序上，也应当允许当事人提出正当化的抗辩，如在短期内高频反复的交易如果是确定存在基于融资需求所提取的短期流动资金，这种存在真实交易目的的客观商业往来行为也不应认定为非法操纵证券市场。

　　当然，在当事人抗辩不合理的情况下，同样也不能轻易“放纵”犯罪。如在唐某博等人操纵证券市场案^[10]中，检方指控唐某博等人控制多个证券账户，采取当日连续申报买入或卖出并在成交前撤回申报等手法，影响证券交易价格和交易量。辩护人认为，本案唐某博虚假申报股票不应认定为操纵证券市场行为，在虚假申报该股票过程中，违法行为没有发生与其所申报的相反的交易，也没有因其所申报的交易而获得利益，并且其已经受到了行政处罚，因此不能再加计。其次，与明示性操纵行为相比，虚假申报操作的影响是一种间接的方式，其影响强度小，持续时间短，对市场的控制能力较弱，且其实际危害小。然而法官认定了唐某博等人操纵证券市场的行为。本案明确区分了虚假申报操纵与合法撤单交易之间的区别，要求在司法办案中着重审查判断行为人的申报目的、是否进行与申报相反的交易或者谋取相关利益，并结合实际控制账户相关交易数据，细致分析行为人申报、撤单和反向申报行为之间的关联性、撤单所占比例、反向交易数量、获利情况等，综合判断行为性质。

　　当然，随着时代的发展、技术的进步，司法实践中出现了诸多新型的操纵方式，需要结合具体情况进行分析。如张家港保税区伊世顿国际贸易有限公司、金文献等操纵期货市场案^[11]中所使用的操纵方法在法律与司法解释中并没有明确的规定。在本案中，被告方隐瞒实际控制伊世顿账户组、大量账户从事高频程序化交易等情况，规避中金所对风险控制的监管措施，将自行研发的报单交易系统非法接入中金所交易系统，利用逃避期货公司资金和持仓验证等非法手段获取的交易速度优势，大量操纵股指期货交易，影响期货交易价格或者期货交易量。最终。法院认定伊世顿公司的操纵行为严重破坏了股指期货市场的公平交易秩序和原则，与刑法规定的连续交易、自买自卖等操纵行为的本质相同，可以认定为“以其他方法操纵证券、期货市场的”情形。

　　2.“此罪彼罪”的认定

　　刑法规定的多个证券期货犯罪罪名与证券交易信息有关，但是具体构成要件有所不同，在实务中也需要进行区分。

　　在滕某雄、林某善编造并传播证券交易虚假信息案^[12]中，法院对编造并传播证券交易虚假信息和虚假信息操纵证券市场(蛊惑交易操纵)之间进行了明确的区分，虽然二者客观上均实施了编造、传播虚假信息的行为，且足以造成证券价格的异常波动，但构成操纵证券市场犯罪还要求行为人利用证券交易价格波动进行相关交易或谋取相关利益，且刑罚更重。利用虚假信息操纵证券市场是犯罪，编造并传播证券交易虚假信息同样应受刑罚处罚。对于不能证明行为人有操纵证券市场故意及从中谋取相关利益，但其编造并传播证券交易虚假信息行为扰乱证券市场秩序，造成严重后果的，可以以编造并传播证券交易虚假信息罪追究刑事责任，做到不枉不纵。

　　而朱某某、杨某某、李某某、窦某某利用信息优势连续买卖案^[13]中则区分了内幕交易与操纵证券市场两个行为。本案中，公诉机关以内幕交易罪对朱某某提起公诉，但是法院经审理，朱某某是基于使杨某某获得更多持股优势的目的，才将相关公司流动资金不足、净利润可能达不到已公告的业绩信息泄露给被告人李某某，并协助李某某将股票减持给杨某某，其行为属于操纵证券市场中的一环，因而构成操纵证券市场罪。虽然上述两个行为都是利用某类信息优势在证券市场进行交易，这两种行为的获利方式均源于信息发布后证券的供求变化和价格变化，具有一定的市场欺诈性，但是二者在主体类型、行为本质、信息范围等方面存在较大的区别，需要结合案情明确进行区分。

　　在部分案件中，操纵证券市场往往会利用到计算机技术，这就需要对两类犯罪进行一定的界限划分。在赵喆证券交易价格案中^[14]，法院指出：破坏计算机信息系统罪所针对的客体，是国家对计算机信息系统设立的安全保护制度，而操纵证券交易价格罪(后修改为“操纵证券、期货市场罪”)所针对的客体是国家对证券的管理制度和投资者的合法权益。被告人赵喆的整个行为，从现象上看是非法侵入了他人的计算机信息系统，修改了他人计算机信息系统中存储的数据，致使他人计算机信息系统的部分信息遭到破坏。这些表像，与破坏计算机信息系统罪相似。但是赵喆并非以破坏国家对计算机信息系统设立的安全保护制度为目的的实施犯罪行为，其行为主观上是想在引起股票价格异常上涨时抛售股票获利，客观上引起了股市价格的异常波动，结果也确实使自己及朋友获得了利益，而给三亚营业部造成295万余元的损失。赵喆的犯罪，虽然使用的手段牵连触犯了破坏计算机信息系统罪的规定，但是侵犯的客体是操纵证券交易价格罪所针对的的国家对证券的管理制度和投资者的合法权益，因此构成的是操纵证券交易价格罪，不是破坏计算机信息系统罪。

　　3.“罪轻罪重”的认定

　　《解释》中将违法所得数额作为判断犯罪情节的标准，行为人操纵证券市场违法所得在100万元以上，可以认定为“情节严重”，1000万以上则可以认定为“情节特别严重”，在特殊情况下500万元以上也可被认定为“情节特别严重”。但是在司法实践中，对具体计算区间和价格的确定并没有形成统一的标准，其中主要涉及违法所得的起点与终点的认定。

　　首先，针对违法所得计算的起点，证监会在计算时所采取的标准并不完全一致。在孟祥龙操纵证券市场案^[15]中，孟祥龙于2016年3月5日、3月10日通过大宗交易买入股票，并于3月6日至3月12日间实施操纵行为，随后迅速卖出大宗交易买入的股票，从中获利。该案违法所得的计算起点为大宗交易之时。对此，孟祥龙认为，违法所得计算应当以操纵行为的发生为起点。证监会则认为，孟祥龙买入股票后短时间内操纵市场并卖出，大宗交易买入价格就是计算违法所得的成本价格。而在蝶彩资产管理公司操纵证券市场案中，阙文彬与蝶彩资产、谢风华合谋，利用作为上市公司控股股东及实际控制人具有的信息优势，控制恒康医疗密集发布利好信息，人为操纵信息披露的内容和时点，未及时、真实、准确、完整披露对恒康医疗不利的信息，夸大恒康医疗研发能力，选择时点披露恒康医疗已有的重大利好信息，借“市值管理”名义，行操纵股价之实。通过上述一系列信息披露的综合起效，客观上误导了投资者，影响了“恒康医疗”股价，实现了阙文彬高价减持“恒康医疗”的目的，经认定构操纵证券市场行为。证监会将双方合谋操纵签订“市值管理”协议生效前一日收盘价格作为计算起点。

　　将两个案例进行比较分析就能看出当前司法实践对于违法所得起点认定存在的问题。在第一个案件中，建仓行为实际上是操纵的预备行为，并非实行行为，但其大宗买入的行为亦可对市场价格造成影响，因此将操纵行为的预备行为付诸实施之时认定为计算违法所得的起点具有一定的合理性。而在第二个案件中，双方合谋通过市值管理之时，实际上也可以视为操纵行为预备行为，若按第一个案件的做法原则上也可以作为计算起点。考虑到禁止操纵行为的立法目的，当操纵行为尚未实际发生作用时，虽然操纵行为人的行为具有可责性，但合谋、签订协议等预备行为，对证券交易价格和交易量并不存在任何影响可能性，操纵的实行行为尚未真正发生，将此时点作为违法所得的计算起点，其合理性值得商榷。

　　其次，针对违法所得的终点也即基准日的认定亦极大地影响案件的结果，但是在实践处理中该问题也未能达成共识。部分案件以操纵影响消除日为操纵终点日。在李某某等操纵证券市场案^[16]中，法院认定，操纵行为获利的本质是通过扭曲市场价格机制获取利益，操纵行为的终点原则上是操纵影响消除日，在交易型操纵中，如行为人被控制或账户被限制交易的，则应当以操纵行为终止日作为操纵行为的终点。同时，也有以行政调查终结日作为操纵终点日的做法，如证监会《关于操纵证券市场违法所得有关问题的会议纪要》规定，应以调查终结报告确定前调查部门请交易所进行计算的发函日为违法所得计算截止日。在阜兴集团操纵证券市场案^[17]中，证监会认为“鉴于大连电瓷复牌后账户组存在继续卖出的事实，应以作出行政处罚前补充调查日为基准日对账户组收益重新计算。”

　　实践中与基准日确定相关联的司法难题，即认定违法所得是按照账面获利(浮盈)还是实际获利为准，对于这一点，目前法律和司法解释并没有明确的规定，理论和实践中都存在不同的观点与做法。人民法院案例库中收录的李某某等操纵证券市场案^[18]中，法院认为“本案操纵证券市场的违法所得不宜以浮盈金额2.81亿余元认定，以实际获利情况认定违法所得更为妥当。理由如下：其一，根据被告人李某某等被控制日等日期，审计认定李某某、邱某某等人操纵股票账面浮盈合计2.81亿余元。其二，审计截止日后，李某某实际控制的证券账户组内仍持有大量股票未能出仓，主要持仓股票“大连A”与“C科技”在审计截止日后连续数日跌停，持股股价大幅下跌。综上，李某某等人所持股票在审计日后总体出现大幅亏损。审计日后虽非操纵证券市场行为实行期间，但与操纵证券市场行为紧密相关，以实际获利情况认定其违法所得更为妥当。”而在刘某某等人操纵证券市场罪一案中，青岛市中级人民法院则以浮盈来认定违法所得，判决书是这样评判的“公诉机关以案发日为基准日计算刘某某和崔某某等人操纵南岭民爆的违法所得为9000余万元，能够客观反映该行为的社会危害性，指控该行为属于刑法规定的情节特别严重情形，本院予以确认。鉴于公安机关介入调查后，被羁押的各被告人已无法控制证券账户继续进行交易，账户组最终产生亏损，本院在决定追缴违法所得时将不再予以追缴，并在决定各被告人的罚金时酌情判处。其中，公安机关查扣在案的交易正川股份及南岭民爆所使用证券账户内归各被告人实际所有的资金，抵作违法所得。”

　　四、操纵证券市场犯罪的辩护要点

　　(一)充分使用行政前置程序中的救济手段

　　操纵证券市场罪本身属于行政犯，行政犯具有“二次违法性”的特点，其行为构成犯罪必须以行为人违反了前置法的相关规定为前提。因此，在案件移送前，证监会首先对操纵证券市场的行为违法性进行确认，如果发现其调查的行为构成犯罪，再依法移送公安机关。

　　值得注意的是，在实践中并非只要达到了立案追诉标准的案件就进入到刑事诉讼程序。一方面，行政处罚的范围本身就大于刑事处罚的范围，即便行政违法行为涉及的金额较大，也不一定会构成刑事犯罪，且刑法过多的干预会限制市场经济的发展，不利于证券交易的创新与发展。另一方面，结合行为人的行为类型、认罚后退赃退赔的程度以及对证券市场的影响等因素，行政机关会与司法机关进行研讨协商，出于节约司法资源、维护市场自由等因素的考虑，也可能考虑不予移送。

　　因此，在案件进入到刑事诉讼程序之前，当事人一方面要积极利用已有证据进行申辩、沟通与协商，让案件尽可能在行政处罚阶段就消除刑事责任的风险，避免放弃行政救济手段而轻易接受行政处罚结果，案件之后就有移送至刑事诉讼阶段的可能。

　　(二)准确把握行刑衔接中的事实认定差异

　　虽然由最高人民法院、最高人民检察院、公安部、中国证券监督管理委员会于2008年1月2日联合发布的《关于整治非法证券活动有关问题的通知》中明确“非法证券活动是否涉嫌犯罪，由公安机关、司法机关”认定，但是事实上，证券监督机关移送的证据往往对后续的程序产生巨大的影响。以证券监督机构出具的认定函为例，虽就其性质实务中众说纷纭，有认定为鉴定意见、检验报告的，也有认定为专家意见的^[19]，但在当前我国司法实践中，法院均肯定其刑事诉讼的证据资格，这种认定函往往是由证券监管机构就操纵证券行为等专业性事项出具的意见和说明，在审判中权重占比较高。

　　不过在我国，行政执法程序中适用的主要证据标准为“具有明显优势”，而司法机关在刑事诉讼中适用的证据标准为“证据确实、充分，排除合理怀疑”。从这种差异中可以见得，证券监管机关作出的行政处罚决定未必会被司法机关照单全收。因此，如果案件进入到刑事诉讼程序，在辩护的过程中，重点在于在案证据能否达到刑事诉讼对证据标准的要求，即“排除合理怀疑”，如果存在冲突且无法解释的情况，即属于不能排除合理怀疑的情况。

　　(三)合理利用客观证据所反映的法律事实

　　操纵证券市场罪名成立的条件前文已有所简析，对涉及本罪的案件的辩护也可以此为切入点，通过合理利用客观证据来进行辩护。

　　1.未达“情节严重”标准的辩护。由于本罪将“情节严重”纳入入罪条件，可以反推如果行为人实施了操纵行为，但是没有达到情节严重的程度，则不会构成操纵证券市场犯罪。因而在辩护时应当结合案件具体情况针对性地提出意见，譬如持有或实际控制的流通股份数量并未达总量的百分之十、连续十日累计成交量未达总成交量的百分之十等。

　　2.非行为人实控账户的辩护。《解释》第五条规定：“下列账户应当认定为刑法第一百八十二条中规定的“自己实际控制的账户”：(一)行为人以自己名义开户并使用的实名账户;(二)行为人向账户转入或者从账户转出资金，并承担实际损益的他人账户;(三)行为人通过第一项、第二项以外的方式管理、支配或者使用的他人账户;(四)行为人通过投资关系、协议等方式对账户内资产行使交易决策权的他人账户;(五)其他有证据证明行为人具有交易决策权的账户。 有证据证明行为人对前款第一项至第三项账户内资产没有交易决策权的除外。”其中认定的核心在于“交易决策权”，也就是说，虽然行为人对某个账户存在实际使用，但如果有证据证明其并没有决策权，而是根据其他人的意思进行交易，则存在认定不是行为人实际控制账户的可能性。

　　3.因果关系的辩护。在信息性操纵案件中，操纵行为与交易价格、交易量之间的因果关系并不是非常明显，因此，信息公布之后普通投资者是否受到影响、市场反应是否过度、交易价格与交易量变动是否异常，也是辩方需要关注的内容。

　　4.主观故意认定的辩护。对当事人主观目的的审查需要运用部分主观言词证据，在对主观故意的认定进行辩护的过程中，需要根据言词证据之间的出入与矛盾，否定不利言词的真实性。同时，需要细致地分析、汇总、分析在案的客观证据，包括书证和电子数据等，通过客观证据的分析还原当事人的主观目的来认定其是否成立故意。

　　(四)重点关注违法所得认定争取轻罪判决

　　本罪中，对违法所得的认定关乎罪刑轻重的处理。首先，需要认识到操纵行为获利的本质是通过扭曲市场价格机制获取利益，故而应当将证券交易价量受到操纵行为影响的期间，作为违法所得计算的时间依据。在辩护的过程中，需要重点关注违法所得的起算日与终止日，合理确定违法所得的金额。

　　其次，违法所得应当先确认操纵期间内的交易价差、余券价值等获利，而后从中剔除正常交易成本。配资利息、账户租借费等违法成本并非正常交易行为产生的必要费用，不应予以扣除。根据入库案例裁判要旨，对于受其他正常市场因素影响产生的获利，原则上不予以扣除^[20]。但本文认为这一观点值得商榷，原因在于该部分所得与犯罪行为事实上不具有因果关系。譬如，行为人通过操纵市场将某只股票价格提升为50元，建仓时该只股票的起点价格为35元，但同时，此时市场平均涨幅为10%，故而即便没有操纵市场的行为，平仓时股价也会上升至35/(1-10%)=38.89元。行为人的违法所得也就仅为每股50-38.89=11.11元而非50-35=15元。

　　最后，以违法所得数额作为操纵证券市场犯罪情节严重程度的判断标准，是为了对行为人科处与其罪责相适应的刑罚，故应以操纵期间的不法获利作为犯罪情节的认定依据;而对行为人追缴违法所得，是为了不让违法者从犯罪行为中获益，故应按照亏损产生的具体原因进行区分认定，因行为人自身原因导致股票未能及时抛售的，按照操纵期间的获利金额进行追缴;因侦查行为等客观因素导致股票未能及时抛售的，按照实际获利金额进行追缴。

　　根据鲜某背信损害上市公司利益、操纵证券市场案^[21]的判决，需要注意“交易型”操纵与“信息型”操纵在认定“情节严重”时的标准差异，前者主要以持股占比、成交量占比来判断，后者则主要依据证券交易成交额、违法所得额。

　　参考文献

　　[1]参见陈庆安：《操纵证券、期货市场罪的历史流变、犯罪本质及刑法完善》，载《现代法学》2022年第6期。

　　[2]参见郑佳宁：《操纵证券市场行为法律认定标准的实证研究与再审视》，参见《政法论丛》2016年第5期。

　　[3]参见朱锦清：《证券法学》，北京大学出版社2022年版，第223页。

　　[4]参见“上海高院”公众号：《案例参考册》第74期。

　　[5]参见陈晨：《操纵证券市场犯罪要素认定的私法观察》，载《证券法苑》2017年第3期。

　　[6]参见堵温瑜：《操纵证券市场的主观意图要件》，载《清华金融法律评论》第6辑。

　　[7]参见王波、徐玲：《操纵证券市场犯罪主客观要件的司法认定》，载《人民检察》2022年第16期。

　　[8]参见陈瑞华：《刑事证据法》，北京大学出版社2021年版，第256页。

　　[9]参见上海市第一中院：《操纵证券市场犯罪案件的审理思路和裁判要点》。

　　[10]上海市第一中级人民法院(2019)沪01刑初19号。

　　[11]上海市第一中级人民法院(2016)沪01刑初78号。

　　[12]上海市第二中级人民法院(2018)沪02刑初27号。

　　[13]上海市第一中级人民法院(2017)沪01刑初86号。

　　[14]参见《中华人民共和国最高人民法院公报》2002年第2期。

　　[15]中国证监会行政处罚决定书[2018]12号。

　　[16]上海市第一中级人民法院(2022)沪01刑初13号刑事判决。

　　[17]中国证监会行政处罚决定书[2018]77号

　　[18]李某某等操纵证券市场案，入库案例编号：2024-04-1-124-001

　　[19]参见广东省高级人民法院(2018)粤刑申337号驳回申诉通知书，湖北省高级人民法院(2018)鄂刑终139号二审刑事裁定书、上海市第一中人民法院(2016)沪01刑初78号一审判决书。

　　[20]李某某等等操纵证券市场案，入库编号2024-04-1-124-001

　　[21]上海市第一中级人民法院(2018)沪01刑初13号。